Του Νίκου Κωτσικόπουλου
Αν και η αποτίμηση των 670 εκατ. ευρώ της Εθνικής Ασφαλιστικής επί της οποίας βασίστηκε η δεσμευτική πρόταση εξαγοράς της Πειραιώς είναι πλέον γνωστή, ωστόσο η οριστική συμφωνία εκτιμάται ότι μπορεί να απαιτήσει και δύο μήνες για να ολοκληρωθεί η διαπραγμάτευση. Για την ώρα η Πειραιώς αντλεί πληροφόρηση και επεξεργάζεται το σχέδιό της.
Η αλήθεια είναι ότι πρόκειται για ένα πολύπλοκο deal και τα χρήματα είναι πολλά, πλησιάζουν το μισό δισ. ευρώ για το 70% της ασφαλιστικής. Είναι 469 εκατ. ευρώ και αποτελούν το μεγαλύτερο ποσό που έχει δοθεί για εξαγορά ασφαλιστικής εταιρείας στην Ελλάδα, ενώ οι παράμετροι που συνθέτουν τη συμφωνία και μένει να αποσαφηνισθούν είναι πολλές. Είναι μια συναλλαγή με πολλά δύσκολα σημεία και αγκάθια και το τελικό κόστος του deal δεν μπορεί να υπολογιστεί, αν και το 100% της εταιρείας αποτιμάται στα 670 εκατ. ευρώ και κάποια στιγμή θα αποκτηθεί από την Πειραιώς.
Στην αγορά εκτιμούν ότι, αν χρειαστεί να σπάσουν συμβόλαια με ασφαλιστικές εταιρείες, θα υπάρχει υπολογίσιμη επίπτωση στο τελικό κόστος και από την Εθνική όσο και από την Πειραιώς, αφήνουν δε να εννοηθεί ότι δεν είναι στις προθέσεις τους. Σημαντικό είναι πώς θα χειριστούν Τράπεζα Πειραιώς και Εθνική Τράπεζα τις αποκλειστικές συμφωνίες διάθεσης τραπεζοασφαλιστικών (bancassurance) προϊόντων. Η Εθνική Τράπεζα έχει την αποκλειστικότητα στη διάθεση των ασφαλιστικών προϊόντων της Εθνικής Ασφαλιστικής στο δίκτυό της (15ετής συμφωνία) και αντίστοιχα η Τράπεζα Πειραιώς των εταιρειών NN (έως το 2027) και Ergo Ασφαλιστική (έως το 2030). Ένα από τα βασικά ερωτήματα είναι πώς η Τράπεζα Πειραιώς θα έχει την ιδιοκτησία της Εθνικής Ασφαλιστικής και ένας από τους κυριότερους ανταγωνιστές της θα διαθέτει τα προϊόντα της τελευταίας. Επίσης, πώς θα αντιδράσουν οι δύο ασφαλιστικές εταιρείες που ήδη έχουν συνεργασία με την Τράπεζα Πειραιώς, αν η τελευταία αρχίσει να διαθέτει προϊόντα της Εθνικής Ασφαλιστικής που την ανταγωνίζονται.
Σε κάθε περίπτωση πάντως το CVC μπορεί υπό όρους, που δεν έχουν ακόμα αποσαφηνιστεί ή δεν έχουν οριστικοποιηθεί, να προσεγγίσει συνολικά, αθροίζοντας πρόσοδο από τα μερίσματα, την εκκαθάριση με την Εθνική (για το τελικό ποσόν αγοράς και “εξόδου”) και τέλος την πώληση της εταιρείας, κέρδη που φθάνουν και το 100%.
Το ξεκαθάρισμα των εκκρεμοτήτων Εθνικής Τράπεζας και CVC είναι ένα από τα αγκάθια του deal. Δεν έχει γίνει γνωστό αν στο 70% της Εθνικής Ασφαλιστικής περιλαμβάνεται και ποσοστό της Εθνικής Τράπεζας ή όχι, αλλά μελλοντικά είναι κάτι που θα συμβεί. Σύμφωνα με πληροφορίες η αποεπένδυση της CVC θέτει σε έξοδο και την Εθνική Τράπεζα, βάσει της μεταξύ τους συμφωνίας. Αν συμβεί αυτό, τότε το επιπλέον ποσό για την εξαγορά του μεριδίου της ΕΤΕ θα έρθει αργά ή γρήγορα.
Επίσης θα πρέπει να ξεκαθαριστεί τι οφείλει το fund στην Εθνική Τράπεζα και τι όχι, καθώς υπάρχει ένα αναβαλλόμενο τμήμα εξαγοράς για ποσό 125 εκατ. ευρώ στη μεταξύ τους συμφωνία και ένα ακόμα που συνδέεται με στόχους και προϋποθέσεις.
Ποσό 90 εκατ. ευρώ αφορά στόχους που είναι άγνωστο αν έχουν επιτευχθεί, αλλά ευρέως εκτιμάται ότι οι στόχοι δεν έχουν πιαστεί. Τα τελευταία 30 εκατ. ευρώ συνδέονται με στόχους του fund, με την ΕΤΕ να υποχρεώνεται συμβατικά να καταβάλει επιπλέον και αποζημίωση στο CVC, εάν προκύψουν νέες ζημίες από τα παλαιά συμβόλαια υγείας. Και τα παλαιά συμβόλαια υγείας είναι ζημιογόνα.
Πώς σχολιάζουν οι ξένοι οίκοι και τι λέει η Πειραιώς
Η Alpha Finance εκφράζει προβληματισμό για την ελκυστικότητα του deal για τους μετόχους της Τράπεζας Πειραιώς.
Αναφέρουν επί λέξει οι αναλυτές της:
“Σημειώνουμε μια σειρά από στοιχεία που ενδεχομένως αναδεικνύουν τη μειωμένη ελκυστικότητα:
i) χρειάστηκαν περισσότερα από 5 χρόνια (εξαιρουμένου του 2020) για την Εθνική Τράπεζα για να πουλήσει την Εθνική Ασφαλιστική,
ii) το συμφωνηθέν τίμημα περιελάμβανε ένα σημαντικό μέρος ως “earn-out”,
iii) κανένας από τους εγχώριους ανταγωνιστές της, συμπεριλαμβανομένων ορισμένων κορυφαίων ευρωπαϊκών ασφαλιστικών εταιρειών, δεν εξέφρασαν ενδιαφέρον κατά τη διάρκεια της διαδικασίας πώλησης και
iv) η Εθνική Τράπεζα δεν φαίνεται να επιθυμεί να επαναγοράσει την πρώην θυγατρική της, κρίνοντας από την έλλειψη οποιασδήποτε επίσημης αντίδρασης μέχρι στιγμής”.
Το CVC εκτιμάται από την Autonomous ότι πουλά με τιμή προς λογιστική αξία 1,53 φορές, που περιλαμβάνει δηλαδή premium λίγο πάνω από 50% επί της λογιστικής αξίας της εταιρείας, έναντι premium περίπου 20% με το οποίο είχε πουλήσει αντίστοιχα η AXA στη Generali πριν από λίγα χρόνια. Με τιμή ελάχιστα πάνω από τη λογιστική αξία εκτιμάται ότι έγινε πιο πρόσφατα η εξαγορά της Ευρωπαϊκής Πίστης από την Allianz.
Στελέχη της αγοράς σχολιάζουν ότι σημεία όπως η έγκριση από την Ευρωπαϊκή Επιτροπή Ανταγωνισμού ή η έγκριση από τις εποπτικές αρχές για να υιοθετηθεί ένας “δανέζικος συμβιβασμός” μπορούν να καθυστερήσουν.
Η έγκριση των εποπτικών αρχών για ένα “δανέζικο συμβιβασμό” εκτιμάται από τρίτες τραπεζικές πηγές, εκτός Πειραιώς, ότι τελικά θα δοθεί για να ελαφρύνει την επίπτωση της συμφωνίας στα κεφάλαια της τράπεζας και είναι μία σημαντική παράμετρος.
Σύμφωνα με την ανάλυση της Autonomous, “η Πειραιώς προβλέπει σημαντική ανάλωση κεφαλαίου από τη συμφωνία (150 μονάδες CET1), η οποία θα μπορούσε να μετριάζεται με την εφαρμογή του DanishCompromise, ενώ η διοίκηση δηλώνει ότι δεν αλλάζουν τα σχέδια διανομής κεφαλαίων στους μετόχους. Η ενδεικτική τιμή”, λέει ο οίκος, “υπονοεί μια αναλογία τιμής προς μετοχικό κεφάλαιο Tier 1 περίπου 1,5x και ένα P/E 8,4x με βάση την προβολή στα οικονομικά στοιχεία της Εθνικής Ασφαλιστικής για το 2023. Εάν εγκριθεί από τους ρυθμιστές, πιστεύουμε ότι η διάθεση κεφαλαίου από την Πειραιώς μέσω μιας πιθανώς επικερδούς συμφωνίας αποτελεί μια λογική στρατηγική”.
Στην ανακοίνωσή της η Πειραιώς αναφέρει ότι προτίθεται να επιδιώξει το ενδεχόμενο υιοθέτησης του εποπτικού μηχανισμού DanishCompromise, χάρη στον οποίο θα μπορέσει να μειώσει την επίπτωση, σε λιγότερο από 100 μονάδες βάσης στα εποπτικά της κεφάλαια. Υπενθυμίζεται εδώ ότι ο δείκτης ιδίων κεφαλαίων CET1 της Πειραιώς ήταν 14,7% στο εννεάμηνο και ο δείκτης συνολικών κεφαλαίων 19,9%.
H επενδυτική τράπεζα GoldmanSachs αναφέρει σε δική της ανάλυση ότι η πιθανή εξαγορά στοιχίζει 150 μονάδες βάσης στα βασικά εποπτικά κεφάλαια της Τράπεζας Πειραιώς, ενώ οι προβλέψεις της για τον δείκτη CET1 θα μειωθούν για τα έτη 2025, 2026 και 2027, σε 14,1%, 14,9%, και 15,2% αντίστοιχα (από 15,6%, 16,4% και 16,7%).
Πηγή: capital.gr
