Οι νέες τιμές – στόχοι για τις τραπεζικές μετοχές

Της Ελευθερίας Κούρταλη

Υψηλά στο ραντάρ των διεθνών επενδυτών και αναλυτών παραμένουν οι ελληνικές τράπεζες, οι οποίες έχουν καταγράψει εντυπωσιακό turnaround από την εποχή της κρίσης και έχουν προσφέρει σημαντικές αποδόσεις στο ταμπλό του Χρηματιστηρίου Αθηνών ενώ, με βάση τις τιμές-στόχους που δίνουν οι διεθνείς οίκοι, είναι έτοιμες να προσφέρουν ακόμη υψηλότερες. 

Εν αναμονή των οικονομικών αποτελεσμάτων του 2024, τα οποία θα αρχίσουν να ανακοινώνονται την τελευταία εβδομάδα του Φεβρουαρίου, καθώς και των νέων επιχειρηματικών τους πλάνων, οι αναλυτές συνεχίζουν να δίνουν ισχυρή ψήφο εμπιστοσύνης στις ελληνικές τράπεζες, χαρακτηρίζοντας τον κλάδο ένα ισχυρό story ανάπτυξης και κορυφαίο επενδυτικό στοίχημα. 

Σημειώνεται πως τον χορό των ανακοινώσεων ξεκινά η Τράπεζα Πειραιώς στις 24 Φεβρουαρίου, ενώ θα ακολουθήσουν η Eurobank και η Alpha Bank στις 27 και 28 του μήνα. Σύμφωνα με τις εκτιμήσεις των αναλυτών, τα κέρδη των τεσσάρων συστημικών τραπεζών για τη χρήση 2024 αναμένεται να διαμορφωθούν στα 4,2-4,6 δισ. ευρώ, με μοχλό τα καθαρά επιτοκιακά έσοδα και την πιστωτική επέκταση, οδηγώντας σε υψηλές διανομές προς τους μετόχους τους.

Όπως σημείωσε την περασμένη εβδομάδα ο Διοικητής της Τράπεζας της Ελλάδος, Γιάννης Στουρνάρας, το εγχώριο τραπεζικό σύστημα είναι εντελώς διαφορετικό από την εποχή της ελληνικής κρίσης και ικανό να συμβάλει στην ανάπτυξη της ελληνικής οικονομίας. 

Μεταξύ άλλων, όπως τόνισε, σημειώθηκε σημαντική πρόοδος στη μείωση των μη εξυπηρετούμενων δανείων, με σωρευτική μείωση κατά 93,5% (περίπου 100 δισ. ευρώ) από τον Μάρτιο του 2016. Τον Σεπτέμβριο του 2024, ο δείκτης NPE ανήλθε στο 4,6%, το χαμηλότερο επίπεδο από την ένταξη της Ελλάδος στο ευρώ, παραμένοντας όμως υψηλότερος από τον μέσο όρο της Ευρωζώνης (2,3%).

Η εξυγίανση των ισολογισμών, η αύξηση των επιτοκίων και η πιστωτική επέκταση από το 2022 και έπειτα, στήριξαν τα καθαρά έσοδα των ελληνικών τραπεζών, πρόσθεσε. Το καθαρό επιτοκιακό περιθώριο διευρύνθηκε, κυρίως λόγω της ανατιμολόγησης δανείων με κυμαινόμενο επιτόκιο. Τα στοιχεία δείχνουν ότι οι ελληνικές τράπεζες αντλούν το 80% των λειτουργικών τους εσόδων από τόκους, έναντι 60% για τον ευρωπαϊκό μέσο όρο, ενώ τα έσοδα από προμήθειες –παρά τις ευρέως διαδεδομένες ανακρίβειες που επικρατούν στον δημόσιο διάλογο– αποτελούν μόλις το 17%, ένα από τα χαμηλότερα ποσοστά στην Ευρώπη και έναντι μέσου ποσοστού 29% στην Ε.Ε.

Ο κ. Στουρνάρας τόνισε πως η κερδοφορία των ελληνικών τραπεζών έχει αυξηθεί σημαντικά τα τελευταία χρόνια, κυρίως λόγω της αύξησης του καθαρού επιτοκιακού περιθωρίου, που ξεπερνά τον ευρωπαϊκό μέσο όρο. Επιπλέον, οι τράπεζες μείωσαν σημαντικά τα λειτουργικά τους έξοδα, επιτυγχάνοντας δείκτη κόστους προς έσοδα καλύτερο από τον ευρωπαϊκό μέσο όρο, ενώ ο δείκτης αποδοτικότητας ιδίων κεφαλαίων (Return on Equity – ROE) ξεπερνά το 10%. Η βελτίωση της κερδοφορίας και ενέργειες όπως η έκδοση κοινών μετοχών και άλλων τίτλων που προσμετρούνται στα εποπτικά ίδια κεφάλαια, καθώς και οι συνθετικές τιτλοποιήσεις, στήριξαν την κεφαλαιακή επάρκεια των τραπεζών. Τον Σεπτέμβριο του 2024 ο μέσος δείκτης κεφαλαιακής επάρκειας ανήλθε σε 19,4%.

Η Fitch Solutions σημείωσε άλλωστε πριν από μερικές ημέρες πως βλέπει τις ελληνικές τράπεζες στα… καλύτερά τους. Όπως τόνισε, “βρίσκονται στην καλύτερη κατάσταση της τελευταίας δεκαετίας και είναι σε θέση να επιδιώξουν την ανάπτυξη και την επέκτασή τους τα επόμενα χρόνια, απαλλαγμένες από τα βαρίδια της κρίσης”. Συγκεκριμένα ανέφερε πως “ο τραπεζικός κλάδος που στο παρελθόν ήταν από τους πιο προβληματικούς της Ευρώπης –με κακή ποιότητα ενεργητικού, συνεχιζόμενες ζημίες, μειωμένους όγκους δανείων και μεγάλη εξάρτηση από την έκτακτη ρευστότητα του μηχανισμού ELA–, γύρισε σελίδα τα τελευταία χρόνια”. Ο οίκος θεωρεί ορόσημο το γεγονός ότι οι τέσσερις συστημικές τράπεζες επέστρεψαν σε ιδιωτικά χέρια το 2024, ολοκληρώνοντας μια μακρά διαδικασία ανακεφαλαιοποίησης, εξυγίανσης και εκκαθάρισης του ισολογισμού τους στον απόηχο της κρίσης δημόσιου χρέους, γεγονός το οποίο τοποθετεί τον κλάδο σε καλή θέση για ευκαιρίες ανάπτυξης τα επόμενα χρόνια.

Καθόλου τυχαία δεν είναι και η αναβάθμιση της πιστοληπτικής ικανότητας των ελληνικών τραπεζών στην οποία προχώρησε πρόσφατα η S&P δίνοντας επενδυτική βαθμίδας σε Εθνική Τράπεζα και Eurobank. Όπως ανέφερε ο οίκος, εκτός από την εξυγίανση του ελληνικού τραπεζικού συστήματος και την εφαρμογή μακροπροληπτικών μέτρων, η αναβάθμιση των τεσσάρων τραπεζών έρχεται ως αποτέλεσμα της σταθερής λειτουργικής τους απόδοσης, καθώς οι συστημικές τράπεζες στοχεύουν επίσης στην ταχεία απόσβεση των αναβαλλόμενων φορολογικών πιστώσεων (DTCs), κάτι που θα βελτιώσει την ποιότητα του κεφαλαίου τους.

Stories ανάπτυξης

Με μπάρα εκθέσεών τους από τις αρχές του νέου έτους οι διεθνείς οίκοι συνεχίζουν να δίνουν ψήφο εμπιστοσύνης στις ελληνικές τράπεζες, με την Mediobanca να σημειώνει ότι οι τέσσερις συστημικές αποτελούν stories ανάπτυξης που στηρίζονται στη μακροοικονομική ανάκαμψη της χώρας, έπειτα από μια βαθιά φάση αναδιάρθρωσης. Η ισχυρή αύξηση των δανείων, οι υψηλές μερισματικές αποδόσεις, τα ισχυρά κεφαλαιακά μαξιλάρια και οι νέες ευκαιρίες ανάπτυξης, είναι όλα θετικοί άνεμοι που θα πρέπει να συνεχίσουν να υποστηρίζουν την άνοδο των αποτιμήσεων των μετοχών των ελληνικών τραπεζών, όπως τόνισε. 

Ο ιταλικός οίκος υπογράμμισε πάντως την προτίμησή του για τις Alpha Bank και Τράπεζα Πειραιώς, δίνοντας σύσταση υπεραπόδοσης, ενώ ουδέτερη στάση τηρεί για την Εθνική Τράπεζα και την Eurobank. Οι λόγοι που τις επιλέγει ως top picks από τον ελληνικό κλάδο είναι, όσον αφορά την Alpha, για την πιο ανθεκτική τροχιά των καθαρών επιτοκιακών εσόδων NII το 2025 σε σχέση με τις υπόλοιπες τράπεζες, και όσον αφορά την Τράπεζα Πειραιώς για τη στρατηγική ανάπτυξης και διαφοροποίησης. Η Mediobanca ξεκίνησε την κάλυψη της Eurobank με ουδέτερη σύσταση και τιμή-στόχο τα 2,80 ευρώ, ενώ αύξησε την τιμή-στόχο για την Alpha Bank στο 2,30 ευρώ από 2 ευρώ πριν, για την Πειραιώς στα 5,40 ευρώ από 4,30 ευρώ πριν και για την Εθνική στα 9,50 ευρώ από 8,20 ευρώ πριν.

Ο οίκος επισημαίνει πως οι ελληνικές τράπεζες επικεντρώνουν εκ νέου τις στρατηγικές τους στην επέκταση, την ενίσχυση και τη διαφοροποίηση των επιχειρηματικών τους μοντέλων. Ως εκ τούτου, η δημιουργία προμηθειών βρίσκεται στο επίκεντρο. Η Mediobanca εκτιμά πως οι προμήθειες θα αυξηθούν το 2024-2027, ωστόσο αυτές του 2025 θα πληγούν από τα μέτρα της νέας κυβέρνησης για μείωση των τελών βασικών υπηρεσιών, οδηγώντας σε μια χαμηλά μονοψήφια αύξηση των προμηθειών. 

Οι καταλύτες για το re-rating

Εποικοδομητική στάση διατηρεί η Goldman Sachs στον ελληνικό τραπεζικό κλάδο, όπως τονίζει, και συνεχίζει να αναμένει ότι το discount αποτίμησης με το οποίο διαπραγματεύονται οι ελληνικές συστημικές τράπεζες σε σχέση με τις αντίστοιχες ευρωπαϊκές τράπεζες (0,8x/0,7x P/TBV 2025-2026 έναντι 1,1x/1,0x για τις τράπεζες της Ε.Ε.) θα μειωθεί σταδιακά τους επόμενους 12 μήνες. 

Κατά την άποψή της, η αύξηση των πληρωμών μερισμάτων και η σταδιακή μείωση των υπολοίπων DTC θα είναι μεταξύ των βασικών παραγόντων ενός περαιτέρω re-rating. Για την Alpha Bank θέτει νέα τιμή-στόχο στα 2,4 ευρώ από 1,9 ευρώ πριν, για την Eurobank στα 2,8 ευρώ από 2,5 ευρώ πριν, για την Εθνική Τράπεζα στα 10,7 ευρώ από 10,6 ευρώ πριν και για την Τράπεζα Πειραιώς στα 5,7 ευρώ από 5,4 ευρώ πριν.

Όπως σημειώνει η Goldman, οι μετοχές των ελληνικών τραπεζών αυξήθηκαν κατά 24% τους τελευταίους δύο μήνες (έναντι 12% για τις ευρωπαϊκές τράπεζες) και πλέον διαπραγματεύονται με μέσο P/TBV 2025/2026 στο 0,83x/0,73x. Πιστεύει ότι η σχετική υπεραπόδοση των ελληνικών τραπεζών έναντι των ομολόγων τους στην Ε.Ε. οφείλεται σε κάποιο βαθμό στις υψηλότερες προσδοκίες για τα επιτόκια, με τα NIM των ελληνικών τραπεζών να είναι πιο ευαίσθητα στις αλλαγές των επιτοκίων έναντι άλλων τραπεζών της Ευρωζώνης.

Όσον αφορά το 2025, η G.S. αναμένει τα ακόλουθα τρία θέματα να διαμορφώσουν τον ελληνικό τραπεζικό χώρο: 1) ο αντίκτυπος των μειώσεων επιτοκίων στο NIM και ROE των τραπεζών (οι οικονομολόγοι της αναμένουν το επιτόκιο καταθέσεων της ΕΚΤ να μειωθεί σε 1,75% τους επόμενους 12 μήνες), 2) η επιτάχυνση της αύξησης των δανείων και κυρίως των εταιρικών, 3) η μείωση του guidance για το κόστος κινδύνου και 4) οι προτεραιότητες κατανομής κεφαλαίων.

Δελεαστικές οι μετοχές των ελληνικών τραπεζών

Η HSBC χαρακτήρισε τις μετοχές των ελληνικών τραπεζών δελεαστικές, τονίζοντας πως το πιο ελκυστικό χαρακτηριστικό τους είναι η αύξηση των μερισμάτων. Η ισχυρή απόδοση στα αποτελέσματα εννεαμήνου, η ενίσχυση των κεφαλαίων από την ισχυρή κερδοφορία, οι βελτιωμένες αξιολογήσεις πιστοληπτικής ικανότητας και η περιορισμένη επιβάρυνση από την ταχύτερη απόσβεση των DTCs, καθιστούν τους δείκτες πληρωμών της τάξης του 50% εφικτούς σε όλες τις τράπεζες το 2026, κατά την άποψή της.

Αν και η κερδοφορία θα μειωθεί εν μέσω πτώσης των επιτοκίων, οι υψηλότερες πληρωμές θα μπορούσαν να οδηγήσουν σε 27% αύξηση των μερισμάτων ανά μετοχή το 2026, φέρνοντας τις μερισματικές αποδόσεις στο 7%-10%, όπως εκτιμά. Οι χαμηλότερες αποτιμήσεις και οι υψηλές μερισματικές αποδόσεις αφήνουν περιθώρια για περαιτέρω ανατίμηση των μετοχών τους, αναφέρει.

Σε αυτό το πλαίσιο, προχώρησε σε αύξηση των τιμών-στόχων που δίνει για τις τέσσερις συστημικές τράπεζες. Για την Alpha Bank  η τιμή-στόχος είναι στα 3,05 ευρώ, από 3 ευρώ, με σύσταση “αγορά”, για τη Eurobank στα 3,50 ευρώ, αμετάβλητη, με σύσταση “αγορά”, για την Εθνική στα 9,9 ευρώ, από 9 ευρώ πριν, με σύσταση “διακράτηση” από “αγορά” πριν, και για την Πειραιώς είναι στα 7,25 ευρώ, από 6 ευρώ, με σύσταση “αγορά”.

Ελκυστικές αποτιμήσεις και μερίσματα

Η UBS παραμένει αγοραστής και στις τέσσερις συστημικές ελληνικές τράπεζες εν αναμονή των αποτελεσμάτων χρήσης 2024, τονίζοντας πως βλέπει περαιτέρω δυνατότητες re-rating, καθώς οι αποτιμήσεις παραμένουν ακόμα ελκυστικές. Όπως τόνισε, εκτιμά ότι τα ενημερωμένα επιχειρηματικά σχέδια που θα αποκαλυφθούν στα αποτελέσματα του τέταρτου τριμήνου θα μπορούσαν να είναι ένας περαιτέρω καταλύτης.

Οι δυνατότητες για υψηλότερες διανομές είναι σημαντικές, κατά τον ελβετικό οίκο, συμπεριλαμβανομένων των εξαγορών μετοχών που θα μπορούσαν να στηρίξουν τα κέρδη ανά μετοχή (EPS) στο μέλλον. “Στο πλαίσιο των αναδυόμενων αγορών, οι ελληνικές τράπεζες προσφέρουν χαμηλότερο κίνδυνο και ελκυστικές αποτιμήσεις”, τόνισε χαρακτηριστικά. Όσον αφορά τις τιμές-στόχους, για την Alpha Bank την τοποθετεί στα 2,42 ευρώ, για την Eurobank στα 3,00 ευρώ, για την Εθνική Τράπεζα στα 11,20 ευρώ και για την Τράπεζα Πειραιώς στα 5,70 ευρώ.

Και η Bank of America δήλωσε θετική για τις ελληνικές τράπεζες χάρη στις υψηλές μερισματικές τους αποδόσεις καθώς και την ισχυρή αύξηση των δανείων. Μάλιστα το τελευταίο είναι και αυτό που τις ξεχωρίζει από το σύνολο των ευρωπαϊκών τραπεζών, όπως τόνισε. Η BofA εκτιμά πως το 2024 σημειώθηκε 10% αύξηση των δανείων στην Ελλάδα, έναντι μηδενικής σχεδόν αύξησης στην Ευρώπη, με οδηγό τα δάνεια του RRF. Μετά τα επιταχυνόμενα σχέδια απόσβεσης του DTC, αναμένει ότι η Eurobank και η Εθνική θα φτάσουν σε δείκτη πληρωμών (Payout) 50% το 2024 (χρήση), η Alpha Bank το 2025 και η Πειραιώς το 2026. Αυτό οδηγεί σε απόδοση 8-10% –από τις υψηλότερες στην Ευρώπη. Η αμερικάνικη τράπεζα διατηρεί την Eurobank ως κορυφαία της επιλογή στην Ελλάδα, με σύσταση outperform, ενώ τηρεί σύσταση outperform και στις Πειραιώς και Alpha Bank και στην Εθνική τηρεί στάση underperform. Οι τιμές-στόχοι διαμορφώνονται στα 3,10 ευρώ για τη Eurobank, στα 2,06 ευρώ για την Alpha Bank, στα 5,30 ευρώ για την Πειραιώς και στα 8,40 ευρώ για την Εθνική Τράπεζα.

Συναρπαστικό investment case

Με μέσο όρο P/B 2026 στο 0,68x ή P/E στο 5,50x, οι ελληνικές τράπεζες συνεχίζουν να παρουσιάζουν μια συναρπαστική επενδυτική περίπτωση, που υποστηρίζεται από ισχυρή δημιουργία κεφαλαίων και υψηλές αποδόσεις των μετόχων, όπως τονίζει η Axia Research. Μάλιστα, η μερισματική τους απόδοση για το 2026 κυμαίνεται κατά μέσο όρο περίπου στο 10% (συμπεριλαμβανομένων τόσο των διανομών μετρητών όσο και των εξαγορών), αντιπροσωπεύοντας ένα σημαντικό premium 300 μ.β. σε σχέση με τις τράπεζες στην Ε.Ε., οι οποίες προσφέρουν απόδοση 6,9%, ενώ διαπραγματεύονται με ελαφρώς υψηλότερο μέσο όρο P/B 2026 στο 0,86E ή P/Ε στο 7.3x.

Αυτή η διαφορά μερισματικής απόδοσης υπογραμμίζει την ελκυστική πρόταση των ελληνικών τραπεζών, ιδιαίτερα σε ένα περιβάλλον χαμηλότερου επιτοκίου, όπου ξεχωρίζουν τα χρηματοοικονομικά στοιχεία υψηλής απόδοσης. Παρά τη μείωση του χάσματος αποτίμησης σε σχέση με τις αντίστοιχες της Ευρωζώνης, οι ελληνικές τράπεζες συνεχίζουν να προσφέρουν ανώτερες δυνατότητες απόδοσης κεφαλαίου, αντανακλώντας την ισχυρή δυναμική των κερδών, τα συντηρητικά κεφαλαιακά αποθέματα και τη βελτίωση της ποιότητας του ενεργητικού, όπως επισημαίνει η Axia. Οι ισχυρές επιδόσεις έθεσαν τις βάσεις για πιθανές ανοδικές αναθεωρήσεις στα επιχειρηματικά σχέδια των τραπεζών για την περίοδο 2025-2027.

Υποστηριζόμενες από τα ανθεκτικά καθαρά έσοδα από τόκους (NII), την εξομάλυνση του κόστους κινδύνου και τη συνεπή πιστωτική επέκταση, οι τέσσερις συστημικές τράπεζες αναμένεται να διατηρήσουν τη δυναμική τους παρά το περιβάλλον πτώσης των επιτοκίων, όπως τονίζει ο οίκος.

Σε αυτό το πλαίσιο, η Axia τοποθετεί την τιμή-στόχο για την Alpha Bank  στα 2,50 ευρώ, για την Πειραιώς στα 6,00 ευρώ, για την Eurobank στα 3,00 ευρώ και για την Εθνική στα 9,90 ευρώ, με αξιολόγηση Buy και για τις τέσσερις.